2014. 7. 4.
By Harry Richardson 원문보기 : http://news.goldseek.com/GoldSeek/1404482400.php 요즘 금시장의 전반적인 분위기는 금값이 예상 추세선을 따라 상승하지 못하고 강한 저항을 받을 것이라고 자포자기하고 있다. 사람들은 귀금속에 대하여는 포기하기 적전 상황이다. 예를 들자면, 독일에서는 사람들이 투자목적으로 보유했던 금을 지속적으로 팔고 있다는 보도가 나오고 있다. 2~3년 전만해도 금시장 분위기가 이정도로까지 나쁘지는 않았다. 그래서 나는 지금 이 시점에서 금과 은 투자를 시작할 때의 조건들 중에서 달라진 것들이 있는지 재검토해 보는 것이 바람직하다고 생각한다. 먼저 나는 지금까지 투자목적이 아닌 통화붕괴에 대비한 보험으로 귀금속을 매입하라고 권장했음을 상기시키고자 한다. 통화붕괴가 아직까지 일어나지 않았다고 하여, 앞으로 머잖은 시기에 통화붕괴가 일어나지 않는다고 말할 수 있겠는가? 전번 글에서 나는 종이돈 시스템이 어떻게 작동하는지를 설명했다. 그 글은 종이돈 시스템이 결국에는 붕괴될 수 밖에 없다는 것을 보여주는 기본적인 설명이었다. 나는 이글을 읽는 사람들이 나의 이전 글도 읽어보기를 권한다. (전번 글 "통화붕괴에서 살아남는 법" ) 전번 글에서는 화폐창조 과정에 대하여 구체적으로 언급하지 않았다. 통화시스템이 필 연적으로 붕괴될 수밖에 없는 이유와 붕괴가 어떻게 일어날지를 이해하기 위해서는 통화창조 과정에 대해 좀더 자세히 알아볼 필요가 있다. 간단히 말해서, 통화는 보통 두 가지 과정으로 창조된다. 첫째는 중앙은행이 통화를 창조하여 시중은행들에게 대출해 준다. 중앙은행으로부터 대출받은 시중은행들은 미간 수요자들에게 돈을 빌려주는 과정에서 통화는 몇배로 부풀려지게 된다. 오늘날 시중은행들이 중앙은행이 창조한 통화를 부풀리는 승수는 대략 10배 정도인 것으로 알려져 있다. 통화를 창조하기 위해서 중앙은행들은 자산을 매입할 수 있다. 이론적으로 중앙은행은 어떤 생산적인 자산이라도 매입할 수 있지만, 일반적으로 중앙은행들은 자국의 국채를 매입한다. 미국 연준은 주로 미국 재무성증권을, 영란은행은 영국 국채를 매입하는 식이다. 여기에는 정부가 중앙은행들에게 돈을 발행할 수 있는 권한을 준 것에 대한 보답으로 정부가 발행한 채권을 매입해주는 정치적 이유도 일부 작용하고 있다. 정부채권들은 조세능력으로 보장받고 있기 때문에 재정적으로 안정된 나라들의 정부채권들은 가장 안전한 금융자산으로 간주된다. 국가적으로 문제가 없다면 정부도 문제가 없을 것이기 때문이다. 정상적인 상황에서는, 이같은 정부채권 매입은 2차 시장에서 간접 매입 방식으로 이루어 진다. 일차적으로 시중은행들이나 기관들이 정부 채권을 매입하고, 이들이 2차 시장에서 경매로 되팔 때 중앙은행들이 이들 정부채권들을 매입함으로써 시중에 풀린 돈을 회수하게 된다. 이렇게 함으로써 중앙은행은 이자율을 조절할 수 있다. 정부 채권에 대한 수요가 높을수록 정부채권의 가격이 상승하게 된다. 각각의 채권은 지급할 이자가 명기되어 있으므로 채권이 가격이 상승하면 이자율이 하락하게 된다. 예를 들면, 어떤 채권은 매년 10달러의 이자를 지급하는 것으로 되어 있는데, 채권값이 100달러이면 이자는 10%가 된다. 만약 이 채권의 가격이 200달러로 상승한다면 이자 지급은 10달러로 고정되어 있으므로 이자는 5%가 된다. 이자율을 올리기 위해서 중앙은행은 반대로 행동하게 된다. 경매로 채권을 매각한 자금 만큼 시중에 유통되는 통화량이 감소하게 된다. 중앙은행이 시중에 더 많은 채권을 매각하면 채권 가격은 하락하게 되고, 이자율은 상승하게 된다. 이점이 대단히 중요하므로 잘 기억하기 바란다. 신용팽창 초기단계에서 이자율을 너무 많이 내리면 시중은행들의 대출이 과잉하게 되고 그 결과 경제활동이 증가하게 된다. 그러나 이 과정에서 물가도 상승하게 된다. 이자율을 너무 많이 올리면 반대의 효과가 발생하게 된다. 시중에 풀린 대출을 줄이게 되면 인플레이션율이 낮아지게 되고 경제활동도 둔화되게 된다. 심할 경우 불경기를 초래하기도 한다. 대부분 중앙은행들의 목표는 인플레이션율이 치솟지 않는 선에서 적정한 성장을 유발할 수 있는 이자율을 찾는 것이다. 이것이 중앙은행가들의 일상적인 일이고, 또한 이들 중앙은행가들이 통화정책을 평가하는 기준이다. 그러나 이는 신용팽창 초기단계에서만 적용되는 잘못된 사실이다. 내가 전번 글에서 설명했듯이 시간이 흐름에 따라 디플레이션 압력이 점차 증가하게 된다. 그렇게 되면 통화공급을 확대하기 위해 대출을 증가시키지 않을 수 없고, 그러자면 대출 기준을 낮춰야 한다. 대출을 증가시키려는 노력이 강화될 수록 신용이 우수한 대출자들이 실종되고 신용이 부실한 '서브프라임' 대출자들의 숫자가 증가하게 된다. 결국 이들 대출들이 부실해지고 대출자들이 파산하기 시작한다. 그러면 통화공급이 급격히 감소하게 되고, 다른 대출자들도 대출금을 상환할 현찰을 조달하기 어렵게 된다. 그 결과 부채 디플레이션 악순환이 급격히 진행되고 통화공급이 고갈되고 은행들은 대출금 부도의 눈사태를 맞게 된다. 대출해줄 돈을 고갈되면서 신용시장은 급작스럽게 얼어붙게 되고, 건실한 기업들도 일상적인 거래자금을 조달하지 못하는 상황에 놓이게 된다. 이런 상황에 도달하면, 중앙은행이 할 수 있는 대책은 오직 두 가지 밖에 없다. 첫째, 중앙은행은 아무 것도 하지 못하고 붕괴가 진행되도록 방치하는 것이다. 이 선택은 물론 대단히 고통스럽고 대부분의 안정적이고 건실하던 은행들과 기업들을 파산시키게 된다. 하지만 이렇게 내버려두게 되면, 정말로 건실한 은행들과 기업들이 더 슬림화되고 더 효율적인 기업으로 살아남아 사업을 확장하는 단계가 되면 회복이 더 빨르고 더 강하게 나타난다. 엄청난 고통에도 불구하고 이같은 "재설정(reset)"은 경제와 신용시장이 성장을 재개하기에는 훨씬 더 유리한 여건을 조성하게 된다. 중앙은행이 두번째로 선택할 수 있는 대책은 대규모 화폐발행을 통해서 부실 대출을 메꿔주는 것이다. 은행들이 보유한 부실 채권을 매입함으로써 은행의 자본확충을 돕고, 은행들은 그 자금으로 새로운 대출을 일으킬 수 있게 된다. 불행하게도, 민간 부문이 신용시장에서 완전히 도태되고 오직 정부만이 돈을 빌릴 수 있는 상황이 된다는 것이 문제이다. 금융위기 이후 서구 정부들은 전례 없는 수준으로 많은 돈을 빌려서 지출을 확대함으로써 자금 공급 팽창을 유지할 수 있었다. 그와 동시에 서구 정부들은 자신들과 자신들을 옹호하는 유권자들을 살찌우면서 전체 시스템의 부패를 더욱 심화시켰다. 서구 정부들은 더 많은 국민들이 시스템에 의존하도록 만들었다. 정부는 생산적인 민간 부문에서 부를 갈취하여 민간부문을 축소시키고, 국민들은 이런 정부에 의존하는 기생충으로 변해 갔다. 부를 수탈하는 과정에서 민간 부문이 표적이 되어 몰매를 맞게 되었다. "자본주의는 실패했다." 또는 "기업은 탈세하고 기업의 책무를 기피했다"는 슬로건이 주류 언론에 의해 지속적으로 퍼뜨려졌고 정부의
대표적인 선전 구호가 되어 버렸다. 신용사이클 초기 단계에서 정부의 그같은 행위들은 "채권감시자들(bond vigilantes)"에 의해 견제가 된다. 채권감시자들이란 정부 채권을 대규모로 보유하고 있는 민간 투자자들로서 정부가 지속 불가능한 부채를 지고 있다고 판단될 경우 정부 채권들을 매도하는 경향을 보인다. 정부가 건전한 자금으로는 더 이상 채권을 상환할 능력이 없다는 사실을 알아차리면 이들 채권감시자들은 정부 채권을 매도하게 되고, 채권 이자율이 상승하면서 정부가 재정지출을 줄여서 채권을 상환하지 않을 수 없는 상황에 놓이게 된다. 하지만 부채 디플레이션 이후의 세계는 극적으로 다른 세상이 된다. 신용 자금이 디플레이션 블랙홀로 빨려 들어 사라지면, 자금공급을 일정 수준으로 유지하기 위해서는 상상을 초월하는 돈찍어내기가 이루어져야 한다. 중앙은행은 결국 이렇게 찍어낸 돈으로 급증하는 초저금리 정부 채권들을 매입해 준다. 이전 신용사이클에서와는 달리 이들 정부채권들은 중앙은행이 정부로부터 직접 매입하게 된다. 이를 두고 젊잖게 "양적완화(Quantitative Easing)"라고 부르는데, 이는 도둑질인 공공연한 돈찍어내기를 숨기는 말장난일 뿐이다. 새로 찍어낸 돈으로 직접 정부채권들을 매입함으로써 정부채권들이 곧바로 돈으로 빠뀌는 "화폐화"가 이루어진다. 급격한 물가상승이 없는 가운데 위축되고 있는 민간부문에서 과다한 채무를 지고 있는 공공부문으로 부의 이전이 계속된다. 이러한 과정이 지속되면서, 은행들과 금융기관들은 부실채권을 구제받을 뿐 아니라 수십억 또는 수조 달러의 돈찍어내기의 이익을 공유하게 된다. 채권 투자자들은 이점에서 멀쭉해진다. 정부는 전례없는 재정지출 잔치를 벌이면서도 채권감시자들이 여전히 채권을 매입해 줄 것으로 기대한다. 중앙은행이 점차 정부에 대한 최후의 대부자로 변해가는 상황에서 채권투자는 헛된 희망이고 위험한 거래가 되어가고 있다. 일본 국채 투자자들이 "과부생산기"라고 이름붙였듯이, 현시점에서 이자율이 오를 것이라는데 내기를 거는 것은 금융 혼수상태로 가는 편도 승차권이나 다름 없다. 연준과 싸우지 말라! 연준의 무제한적인 돈인쇄 능력에 맞서려 하지 말라! 이것이 오늘날 우리가 처한 현실이다. 중앙은행은 마치 내일이 없는 듯이 돈을 찍어낸다. 정부는 만취한 항해사가 배를 몰듯이 재정지출을 해대고 있다. 하지만 아직도 물가는 안정되어 있고 이자율은 전례없이 낮은 상태를 유지하고 있다. 자산가격 상승에 힘입어 은행들은 악성 채무를 털어내면서 이익을 창출하고 있다. 모든 것이 좋아 보인다. 글쎄, 만약 여러분들이 부동산이나 우량주식을 보유한 행운가 아니라면, 좋아할 일이 아니다. 자산이 없고 번듯한 직장이 없는 중산층이라면 지금 힘겨울 것이다. 많은 중산층들이 정부의 교부금에 의존하는 빈곤층으로 추락하고 있다. 물론 정부들은 중앙은행이 찍어낸 돈으로 지금까지는 자존심이 강하고 독립적이었던 시민들의 표와 지지를 매수할 수 있어 행복할 것이다. 이는 분명 지속가능한 모델이 아니다. 하지만 일본이 그러하듯 이같은 현상이 잠시동안은 지속될 수 있을 것이다. 불행히도, 계속될 수 없는 일은 언젠가는 끝이 난다는 사실을 우리는 잘 알고 있다. 문제는 그 시기가 언제냐?와 어떻게 일어날 것이냐? 이다. 당연히 그기에 대해서는 아무도 모른다. 그러나 나는 금융시스템을 무너뜨릴 가능성이 있는 일련의 사건들을 나름대로 예상해 보고자 한다. 시중은행 자금은 중앙은행이 찍어낸 자금을 대략 10:1의 비율로 확대하여 쌓아올린 피라미드이다. 시중은행들이 부채를 완전히 줄이려면 부도율이 90%가 되거나, 아니면 중앙은행의 돈창조가 1000% 증 가해야 한다. 이 두가지 중에서 어느쪽을 더 선호할지는 지난 수년간 명백히 입증되었다. 중앙은행이 본적으로 시중은행들과 정부의 통제를 받고 있는 상황에서 은행시스템을 구제하기 위해서는 돈찍어내기가 가장 부담없이 채택될 수 있는 수단이다. 중앙은행이 정부에게 대출하기 위해 돈을 창조하면, 정부는 그 돈의 일부를 가지고 은행들을 구제하거나 은행들의 자본확충을 지원하게 된다. 정부와 은행들이 정상적으로 운영된다면 자금 공급은 합리적인 적정수준을 유지하게 된다. 지금처럼 물가상승률이 낮고(심지어 디플레이션을 걱정할 정도로) 시스템 안정에 대한 신뢰가 증가하고 있는 상황에서 금과 은은 무시 당할 뿐 아니라 잊혀진다. 시간이 흐를수록, 시중은행들은 점차 레버리지를 줄여나가게 된다. 금융위기 이전, 과도한 레버리지는 은행들의 파산 위험을 높였다. 그러나 금융위기 이후 중앙은행이 비용불문하고 은행들을 구제하기로 작정하면서, 은행들은 적극적으로 레버리지를 높일 수 있게 되었다. 은행들은 레버리지를 줄이는 것을 선호하지 않는다. 은행들은 레버리지를 높일수록 수익률도 높아진다. 중앙은행이 위험으로부터 지켜주고 있는데, 시중은행들이 신중하게 투자해야할 이유가 별로 없다. 중앙은행 자금들이 더 많이 시중에 흘러들고 이자율이 전례없이 낮게 유지되면, 은행들은 부담없이 레버리지를 높일 수 있고, 심지어는 의도적으로 레버리지를 높이게 된다. 중앙은행의 자금공급으로 인하여 자산가격이 안정되거나 상승한다면, 저금리 대출이 투자자들에게 더욱 매력적으로 보이게 된다. 이것이 중앙은행가들의 일상적인 일이고, 또한 이들 중앙은행가들이 통화정책을 평가하는 기준이다. 그러나 이는 신용팽창 초기단계에서만 적용되는 잘못된 사실이다. 내가 전번 글에서 설명했듯이 시간이 흐름에 따라 디플레이션 압력이 점차 증가하게 된다. 그렇게 되면 통화공급을 확대하기 위해 대출을 증가시키지 않을 수 없고, 그러자면 대출 기준을 낮춰야 한다. 대출을 증가시키려는 노력이 강화될 수록 신용이 우수한 대출자들이 실종되고 신용이 부실한 '서브프라임' 대출자들의 숫자가 증가하게 된다. 결국 이들 대출들이 부실해지고 대출자들이 파산하기 시작한다. 그러면 통화공급이 급격히 감소하게 되고, 다른 대출자들도 대출금을 상환할 현찰을 조달하기 어렵게 된다. 그 결과 부채 디플레이션 악순환이 급격히 진행되고 통화공급이 고갈되고 은행들은 대출금 부도의 눈사태를 맞게 된다. 대출해줄 돈이 고갈되면서 신용시장은 급작스럽게 얼어붙게 되고, 건실한 기업들도 일상적인 거래자금을 조달하지 못하는 상황에 놓이게 된다. 이런 상황에 도달하면, 중앙은행이 할 수 있는 대책은 오직 두 가지 밖에 없다. 첫째, 중앙은행은 아무 것도 하지 못하고 붕괴가 진행되도록 방치하는 것이다. 이 선택은 물론 대단히 고통스럽고 대부분의 안정적이고 건실하던 은행들과 기업들을 파산시키게 된다. 하지만 이렇게 내버려두게 되면, 정말로 건실한 은행들과 기업들이 더 슬림화되고 더 효율적인 기업으로 살아남아 사업을 확장하는 단계가 되면 회복이 더 빨르고 더 강하게 나타난다. 엄청난 고통에도 불구하고 이같은 "재설정(reset)"은 경제와 신용시장이 성장을 재개하는데 훨씬 더 유리한 여건을 조성하게 된다. 중앙은행이 두번째로 선택할 수 있는 대책은 대규모 화폐발행을 통해서 부실 대출을 메꿔주는 것이다. 은행들이 보유한 부실 채권을 매입함으로써 은행의 자본확충을 돕고, 은행들은 그 자금으로 새로운 대출을 일으킬 수 있게 된다. 불행하게도, 민간 부문이 신용시장에서 완전히 도태되고 오직 정부만이 돈을 빌릴 수 있는 상황이 된다는 것이 문제이다. 금융위기 이후 서구 정부들은 전례 없는 수준으로 많은 돈을 빌려서 지출을 확대함으로써 자금 공급 팽창을 유지할 수 있었다. 그와 동시에 서구 정부들은 자신들과 자신들을 옹호하는 유권자들을 살찌우면서 전체 시스템의 부패를 더욱 심화시켰다. 서구 정부들은 더 많은 국민들이 시스템에 의존하도록 만들었다. 정부는 생산적인 민간 부문에서 부를 갈취하여 민간부문을 축소시키고, 국민들은 이런 정부에 의존하는 기생충으로 변해 갔다. 부를 수탈하는 과정에서 민간 부문이 표적이 되어 몰매를 맞게 되었다. "자본주의는 실패했다." 또는 "기업은 탈세하고 기업의 책무를 기피했다"는 슬로건이 주류 언론에 의해 지속적으로 퍼뜨려졌고 정부의 대표적인 선전 구호가 되어 버렸다. 신용사이클 초기 단계에서 정부의 그같은 행위들은 "채권감시자들(bond vigilantes)"에 의해 견제가 된다. 채권감시자들이란 정부 채권을 대규모로 보유하고 있는 민간 투자자들로서 정부가 지속 불가능한 부채를 지고 있다고 판단될 경우 정부 채권들을 매도하는 경향을 보인다. 정부가 건전한 자금으로는 더 이상 채권을 상환할 능력이 없다는 사실을 알아차리면 이들 채권감시자들은 정부 채권을 매도하게 되고, 채권 이자율이 상승하면서 정부가 재정지출을 줄여서 채권을 상환하지 않을 수 없는 상황에 놓이게 된다. 하지만 부채 디플레이션 이후의 세계는 완전히 다른 세상이 된다. 신용 자금이 디플레이션 블랙홀로 빨려 들어 사라지면, 자금공급을 일정 수준으로 유지하기 위해서는 상상을 초월하는 돈찍어내기가 이루어져야 한다. 중앙은행은 결국 이렇게 찍어낸 돈으로 급증하는 초저금리 정부 채권들을 매입해 준다. 이전 신용사이클에서와는 달리 이들 정부채권들은 중앙은행이 정부로부터 직접 매입하게 된다. 이를 두고 젊잖게 "양적완화(Quantitative Easing)"라고 부르는데, 이는 도둑질인 공공연한 돈찍어내기를 숨기는 말장난일 뿐이다. 새로 찍어낸 돈으로 직접 정부채권들을 매입함으로써 정부채권들이 곧바로 돈으로 빠뀌는 "화폐화"가 이루어진다. 급격한 물가상승이 없는 가운데 위축되고 있는 민간부문에서 과다한 채무를 지고 있는 공공부문으로 부의 이전이 계속된다. 이러한 과정이 지속되면서, 은행들과 금융기관들은 부실채권을 구제받을 뿐 아니라 수십억 또는 수조 달러의 돈찍어내기의 이익을 공유하게 된다. 채권 투자자들은 이점에서 멀쭉해진다. 정부는 전례없는 재정지출 잔치를 벌이면서도 채권감시자들이 여전히 채권을 매입해 줄 것으로 기대한다. 중아은행은 점차 정부에 대한 최후의 대부자로 변해가는 상황에서 채권투자는 헛된 희망이고 위험한 거래가 되어가고 있다. 일본 국채 투자자들이 "과부생산기"라고 이름붙였듯이, 현시점에서 이자율이 오를 것이라는데 내기를 거는 것은 금융 혼수상태로 가는 편도 승차권이나 다름 없다. 연준과 싸우지 말라! 연준의 무제한적인 돈인쇄 능력에 맞서려 하지 말라! 이것이 오늘날 우리가 처한 현실이다. 중앙은행은 마치 내일이 없는 듯이 돈을 찍어낸다. 정부는 만취한 항해사가 배를 몰듯이 재정지출을 해대고 있다. 하지만 아직도 물가는 안정되어 있고 이자율은 전례없이 낮은 상태를 유지하고 있다. 자산가격이 상승에 힘입어 은행들은 악성 채무를 털어내면서 이익을 창출하고 있다. 모든 것이 좋아 보인다. 글쎄, 만약 여러분들이 부동산이나 우량주식을 보유한 행운가 아니라면, 좋아할 일이 아니다. 자산이 없고 번듯한 직장이 없는 중산층이라면 지금 힘겨울 것이다. 많은 중산층들이 정부의 교부금에 의존하는 빈곤층으로 추락하고 있다. 물론 정부들은 중앙은행이 찍어낸 돈으로 지금까지는 자존심이 강하고 독립적이었던 시민들의 표와 지지를 매수할 수 있어 행복할 것이다. 이는 분명 지속가능한 모델이 아니다. 하지만 일본이 그러하듯 이같은 현상이 잠시동안은 지속될 수 있을 것이다. 불행히도, 계속될 수 없는 일은 언젠가는 끝이 난다는 사실을 우리는 잘 알고 있다. 문제는 그 시기가 언제냐?와 어떻게 일어날 것이냐? 이다. 당연히 그기에 대해서는 아무도 모른다. 그러나 나는 금융시스템을 무너뜨릴 가능성이 있는 일련의 사건들을 나름대로 예상해 보고자 한다. 시중은행 자금은 중앙은행이 찍어낸 자금을 대략 10:1의 비율로 확대하여 쌓아올린 피라미드이다. 시중은행들이 부채를 완전히 줄이려면 부도율은 90%가 되거나, 아니면 중앙은행의 돈창조가 1000% 증가해야 한다. 이 두가지 중에서 어느쪽을 더 선호할지는 지난 수년간 잘 명백히 입증되었다. 중앙은행이 기본적으로 시중은행들과 정부의 통제를 받고 있는 상황에서 은행시스템을 구제하기 위해서는 돈찍어내기가 가장 부담없이 채택될 수 있는 수단이다. 중앙은행이 정부에게 대출하기 위해 돈을 창조하면, 정부는 그 돈의 일부를 가지고 은행들을 구제하거나 은행들의 자본확충을 지원하게 된다. 정부와 은행들이 정상적으로 운영된다면 자금 공급은 합리적인 적정수준을 유지하게 된다. 지금처럼 물가상승률이 낮고(심지어 디플레이션을 걱정할 정도로) 시스템 안정에 대한 신뢰가 증가하고 있는 상황에서 금과 은은 무시 당할 뿐 아니라 잊혀져 있다. 시간이 흐를수록, 시중은행들은 점차 레버리지를 줄여나가게 된다. 금융위기 이전, 과도한 레버리지는 은행들의 파산 위험을 높였다. 그러나 금융위기 이후 중앙은행이 비용불문하고 은행들을 구제하기로 작정하면서, 은행들은 적극적으로 레버리지를 높일 수 있게 되었다. 은행들은 레버리지를 줄이는 것을 선호하지 않는다. 은행들은 레버리지를 높일수록 수익률도 높아진다. 중앙은행이 위험으로부터 지켜주고 있는데, 시중은행들이 신중하게 투자해야할 이유가 별로 없다. 중앙은행 자금들이 더 많이 시중에 흘러들고 이자율이 전례없이 낮게 유지되면, 은행들은 부담없이 레버리지를 높일 수 있고, 심지어는 의도적으로 레버리지를 높이게 된다. 중앙은행의 자금공급으로 인하여 자산가격이 안정되거나 상승한다면, 저금리 대출이 투자자들에게 더욱 매력적으로 보이게 된다. 은행들이 대출을 해주려 하고 고객들이 더 많이 빌리고 싶아한다면, 은행 신용은 저절로 증가하면서 인플레이션 악순환이 시작된다. 자산가격이 점진적으로 상승하면, 점점 많은 투자자들이 저금리 대출을 받아서 일확천금을 노리게 된다. 이것이 중앙은행들이 바라는 것이다. 중앙은행들은 이렇게 함으로써 금융위기 이전의 좋았던 시절로 되돌아갈 수 있다고 생각한다. 지금쯤 중앙은행들은 서로의 등을 두드리며 안도의 한숨을 쉬고 있을 것이다. 하지만 몇 가 지 골치아픈 문제들이 중앙은행들의 생각처럼 잘 해결되지 않았다는 사실이 밝혀지는 때, 이같은 안도감이 시기장조 였음을 알게 될 것이다. 첫째, 금융세계의 "회복"이 "메인스트리트"(금융세계인 Wall Street에 반대되는 개념으로 일반 국민대중을 의미함)는 회복을 느끼지 못하고 있다. 신용사이클 초기단계에서는 예금자의 돈을 털어서 기업들에게 대출해주기 위해 이자율을 낮추게 된다. 그렇게 하더라도 생상성이 향상되지는 않지만, 일시적으로 고용을 증가시키는 효과는 있었다. 금융위기 이후, 대부분 예금자들이 제로에 가가운 초저금리로 인해 도태되거나, 예금을 인출하여 자산을 매입하도록 압력을 받아 왔다. 정부가 더 많은 경제부문들을 통제하고, 정부 부채를 상환하기 위해 세금을 높이게 되면서 민간 부문은 살아남기가 더 힘들어졌다. 증가한 신용은 주로 쥐꼬리만한 배당을 주거나 생산성이 낮은 자산들로 흘러들게 된다. 부동산이나 저성장이나 성장이 멎은 회사 주식, 그리고 질낮은 회사채 등이 모든 자산들에도 돈이 몰리면서 가격이 상승한다. 이같은 신용 유입으로 자산 가격이 상승하지만, 그래도 (임대료, 배당, 채권수익률 등) 생산성은 증가하지 않는다. 그결과 자산 가격은 일반적 계산법으로 보면 지나치게 높은 가격까지 상승하게 된다. 그러나 다만 가격이 과도하게 상승했다는 이유로는 어떤 조정도 발생하지 않는다. 신용감축이 있어야 조정이 오게 된다. 값싼 신용이 가능하고 가격이 상승하는 한, 신용은 지속적으로 증가할 것이고 자산 가격도 꾸준히 상승할 것이다. 이런 현상이 발생하면, 중앙은행들은 통상 "긴축"정책에 의존한다. "비이성적 과열"을 안정시키기 위해 신용을 아주 천천히 줄여 자산가격 상승률을 떨어뜨리면서도 시장을 무너뜨리지 않는 선에서 자금 공급을 점진적으로 줄이는 것이다. 불행히도, 금융위기 이후 이렇게 하는 것은 말은 쉬워도 실행하기는 어렵다. 내가 전번 글에서 설명했듯이, 종이돈 시스템은 세월이 흐를수록 더욱 디플레이션적으로 변한다. 마지막 단계에서 은행 파괴와 디플레이션 내파를 막을 수 있는 유일한 방법은 정부 빚을 화폐화하는 것 뿐이다. 정부 빚은 필연적으로 증가하게 되어 있고, 정부 빚 화폐화를 감축하면 디플레이션 내파가 발생하며 은행시스템이 붕괴되고, 이자율 폭등으로 인해 정부도 무너진다. 이 단계가 되면, 경제의 대부분이 정부 지원에 의존하게 된다. 가난한 사람들은 양권(food stamps)과 실업수당에 의존하게 되고, 부자들은 방위산업, 금융업, 보건업 또는 법률업과 같은 정부가 지원하는 산업에 투자하여 돈을 벌게 된다. 비록 듣기 좋은 말로 일부 정부 지도자들이 정부 부채에 대하여 관심을 표명할지라도, 어떤 지도자라도 정부 지출을 줄이자고 진지하게 말하면 그는 "재정 건전성"을 언급하기도 전에 선거에 떨어져서 공직에서 쫒겨나게 될 것이다. 그러므로 금융시스템을 유지하기 위해서는 돈찍어내기가 재속되어야 한다. 최근 "테이프링(양적완화 감축)"은 다음 3가지 중 하나를 의미한다. 1. 원래의 채권 매입 규모가 필요 이상으로 많았기 때문에, 단기적으로 어느 정도 줄일 수 있는 여유가 있었다. 연준이 아직도 엄청난 규모의 채권을 간접적으로 매입하면서, 이자율을 제로에 가까운 초적금리를 지속시키고 있다. 2. 연준이 거짓말을 하고 있는 것이다. 연준이 암암리에 적접적인 채권매입을 동일한 수준으로 계속하고 있다. 다만 채권매입 경로를 달리 하고 있을 뿐이다.(벨기에가 엄청난 규모의 미국 국채를 매입하는 것이 무슨 의미인지 생각해 보라.) 3. 채권매입을 줄이면 결국에는 내가 전번 글에서 부채 디플레이션 악순환에 대하여 설명한 부채 디플레이션 악순환을 초래하게 된다. 부채 디플레이션 악순환이 발생하면 곧 바로 어마어마한 규모의 돈찍어내기를 하지 않으면 안되는 상황으로 몰리게 된다. 어떤 경로를 따르든, 돈찍어내기가 증가하면 종말이다. 일본은 지난 수년간 그 종말의 길을 따랐지만 아직도 심각한 인플레이션을 겪지 않고 있다. 많은 현명한 사람들이 뭔가 잘못되었다고 생각한다. 여러가지 변곡점이 있을 수 있겠으나, 다음은 일본 경제의 종말이 어떻게 진행될지에 대한 나의 예상이다. 일본은 어떤 나라보다 장기간 부채 레버리지와 디레버리지 과정을 겪어오고 있다. 따라서 일본은 부채 디레버리지 과정에서 망하는 첫번째 나라가 될 것이다. 최근에 일본 정부와 일본은행은 공격적으로 2%대의 인플레이션 목표를 추구하고 있다. 2%대의 인플레이션이 경제를 활성화시키고, 엔화를 약화시키고 수출 경쟁력을 높여줄 것으로 기대하고 있다. 짐작컨데 일본은행이 엄청난 규모의 일본 국채를 매입하는 방법으로 이같은 목표를 달성하려 하고 있다. 2014년 4월 일본은행은 하루 반 동안 일본국채 매입을 중단했다. 이 기간 동안 단 한장의 국채도 거래되지 않았다. 국채 수익률이 제로 퍼센트에 가까운 상황에서 물가상승률은 1.8%이니 일본 국채 거래가 전혀 없는 것이 놀랄 일이 아니다. 이는 머잖은 장래에 대단히 무서운 일이 벌어질 가능성이 있음을 보여주는 징조이다. 중앙은행들이 인플레이션율을 목표로 정하지만, 가끔 인플레이션이 목표를 지나 더 상승하기도 한다. 통화정책은 자연과학처럼 정확하지 않다. 통화정책 상의 행위의 결과가 6개월 이나 그 이후에 나타나기도 한다. 지금 일본의 인플레이션율은 딱 3%로 벌써 목표치를 넘어섰다. 일본은행이 긴축정책을 펼칠 것으로 예상되지만 현재까지는 긴축정책이 실행되지 않고 있다. 정상적인 상황에서는 일본은행은 보유중인 일본 국채를 매각할 것이다. 지금은 일본은행이 일본 국채 대부분을 보유하고 있는데, 만약 일본은행이 국채를 매각한다면 누가 그 국채를 매수할까? 지금 가격에는 아무도 매입하지 않을 것이고, 일본 국채 가격이 크게 떨어져 시중 이자율 수준으로 일본 국채 수익률이 상승한다면 파국적 결과를 초래할 가능성이 대단히 높아진다. 첫째, 가격 급락은 스스로 영속화되는 경향이 있다. 일본 국채 가격은 대단기 긴 기간 동안 상승을 지속해왔다. 그래서 사람들 모두 일본 국채를 매입해 왔고, 공매도한 사람은 거의 없었다. 일본 국채 가격이 급락하기 시작하면 탈출구로 사람들이 몰려들 것이다. 20년간 지속된 일본국채 가격 대상승기에 일본 시중은행들이 엄청난 양의 일본 국채를 보유하고 있었는데, 일본 국채 가격이 급락하게 되면 이들 은행들의 생존이 위태롭게 된다.(일본 국채 가격이 급락할 때 엄청난 규모의 이자율 파생상품 시장는 상상을 초월하는 충격이 발생할 것이다.) 채권 가격 하락이 하락하는 것에 비례하여 수익률이 상승하게 된다. 만약 일본 정부와 일본은행이 미국의 선례를 따라 일본 국채 대부분을 단기 국채로 발행했다면, 이들 국채들을 그때마다 재발행해야 할 처지에 놓이게 된다. 빚은 사상 유례 없이 많은데 이자율이 급등하게 되면 일본 정부와 은행시스템은 곧 바로 파산 상태에 빠지게 된다. 일본은행은 일본정부의 통제를 받고 있기 때문에 이 시나리오 대로 진행될 가능성은 대단히 낮다. 일본은행이 시중 통화량을 줄이는 것이 또 하나의 대책이다. 지난 20년간 일본은행으로 부터 자금을 주입받은 일본 시중은행들은 일본은행 준비금을 활용하여 투기자들에게 대출을 늘리기를 희망할 것이다. 그 같은 시중은행들의 행태를 제한하기 위해서는 일본은행이 현재 약 10% 수준인 지급준비율을 상당히 낮춰야 한다. 은행들이 너무 많은 지급준비금을 보유하고 있는 상태에서 금융시장에 영향을 미치기 위해서는 지급준비율을 비교적 큰 폭으로 인하하여야 할 것이다. 지급준비율을 낮추면 은행시스템의 수익률이 하락하게 된다. 만약 은행시스템이 아직도 신용경색 이전의 악성 채권을 과도하게 보유하고 있다면 많은 은행들이 도산할 위험이 높다. 일본 시중은행들이 이렇게 사태가 진행되는 것에 극구 반발할 것은 불을 보듯 뻔하다. 마지막은 남은 유일한 선택은 일본은행이 보유중인 다른 자산들을 매각하는 것이다. 일본 은행이 매각할 수 있는 두 가지 주요 자산들이 있는데, 그것은 미국 국채와 금이다. 미국 국채를 투매하면 미국과의 관계가 악화될 것이고, 미국은 일본 정부에게 미국 국채를 매각하지 못하도록 압력을 넣을 것으로 예상된다. 일본은행이 얼마나 많은 금을 보유하고 있는지는 잘 모른다. 비록 예상도다 크게 못미치는 양을 일본은행
보유하고 있다고 하더라도 그 규모가 적지는 않을 것이다. 만약 이들 금을 매각한다면, 금값을 떨어뜨리도록
금을 매각하는 것이 일본에게 유리하다. 금값이 하락하면 금값과 비교한 일본 앤화의 가치가 상대적으로
안정된 듯한 인상을 줄 것이기 때문이다. 금이 바닥나고 나면, 미국 국채를 매각하는 길 밖에 없다. 일본은행이 미국 국채를 매각하면 미국 국채 시장에 엄청난 하방 압력으로 작용할 것이다. 그러면 미국 연준이 대규모 돈찍어내기를 통해 미국 국채를 매수하지 않을 수 없게 된다. 이렇게 되면 다른 미국 국채 보유자들도 가능한 빨리 미국 국채를 팔아치우려 할 것이다. 이렇게 일본의 위기는 미국 국채시장 위기로 전이되어 결국 폭발적인 양적완화를 유발하게 된다. "테이프링"이란 말은 결국 미국 달러와 국채 가치에 지대한 심리적 충격을 줄 수도 있다. 아시아와 중동의 미국 국채 대량 보유자들이 미국 국채를 매도하기 시작하면, 연준은 천문학적으로 찍어낸 달러를 가지고 미국 국채를 매입하지 않을 수 없는 입장에 놓이게 된다. 그 결과 미국 달러 가치가 수직 하락하는 단계로 진입하게 된다. 이렇게 풀려나간 달러들이 주식, 부동산 그리고 귀금속 등 가격이 오른는 자산으로 몰리면서 이들 자산들의 가격이 급등하게 된다. 미국과 전세계의 달러 예금자들은 자신들 예금의 가치가 급락하는 것을 목격하게 되고, 이들은 달러로 실물자산들을 매입하고 서두를 것이다. 이단계가 되면, 사람들이 달러와 앤화를 가급적 빨리 처분하려 할 것이고, 중앙은행(연준)은 통제력을 상실하고 통화(달러)의 신뢰가 증발되면서 필연적으로 하이퍼인플레이션이 발생하게 된다. 불행히도, 이것은 미국과 일본만의 문제가 아니다. 2011년 유로가 스위스 프랑화에 비하여 가치가 급락했을 때, 스위스의 수출업자들이 피해를 입었다. 그러자 스위스 국립은행은 곧바로 프랑화의 가치를 엄청나게 떨어뜨리는 초치를 취했다. 미국과 일본은 대표적인 경제대국들이다. 만약 미국 달러와 일본 앤화의 가치가 하락하기 시작한다면, 다른 모든 나라들의 중앙은행들이 자국 통화의 가치가 상승하는 것을 막으려 할 것이다. 이는 곧 전세계적인 양적완화, 초저금리, 급등하는 물가 그리고 하이퍼인플레이션을 의미한다. 불행히도, 물가가 상승하면 이자율도 전반적으로 따라 올라간다. 물가 상승률이 30%일 때 은행들은 6% 이자로 대출해 주지는 않을 것이다. 값싼 신용이 끝나고 주로 은행돈을 빌려서 매수하는 자산인 주식과 부동산의 가격은 자기자본으로 매입하는 자산들과 원자재 가격에 비하여 더욱 크게 하락할 것이다. 최근에 후진국들이 자국 통화들을 평가절하자, 이들 나라들의 국민들은 미국 달러나 다른 안정적인 통화들로 도피하였다. 전 지구적으로 통화가 녹아내린다면, 그 어떤 나라의 종이돈도 안전하지 않다. 어떤 나라의 통화로 도피가 발생하여 그 나라의 통화 가치가 상승하면, 그 나라 중앙은행은 엄청난 규모로 돈을 찍어서 자국 통화가 다른 나라들의 통화들과 비슷한 수준을 유지하게 할 것이기 때문이다. 사람들은 아직도 생존을 위해서 돈이 필요하다. 사람들 뿐 아니라, 기업들, 정부들 그리고 기관들도 필수적인 사업을 영위하기 위해서는 어떤 형태이든 돈이 필요하다. 만약 위에서 설명한 현상들이 현실적으로 발생한다면, 오직 두 가지 통화(금과 은)만이 가치를 보존할 것이다. 금과 은은 돈이지만 중앙은행들이 마음대로 찍어내지 못하기 때문이다. 인류는 교역없이는 살아갈 수 없고, 교역의 담보물로 금과 은을 사용하기 시작하면 금과 은에 대한 화폐적 수요가 폭증하게 된다. 공급은 비탄력적인데 수요가 치솟으면 가격이 급등하게 된다. 역사장 지금까지 경험하지 못한 가격 상승이 있을 것이다. 그에 맞추어 투자하고 여러분의 부를 안전하게 지키기 바란다. |